事件：燕京啤酒發(fā)布2021年報(bào)和2022年一季報(bào)，公司2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收119.61億元，同比增長(zhǎng)9.45%;實(shí)現(xiàn)歸母凈*2.28億元，同比增長(zhǎng)15.82%;實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈*1.72億元，同比增長(zhǎng)10.15%。22Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31億元，同比增長(zhǎng)11.66%;實(shí)現(xiàn)歸母凈*0.01億元，同比扭虧。

　　2021年燕京業(yè)績(jī)符合預(yù)期，燕京U8實(shí)現(xiàn)翻番增長(zhǎng)。燕京啤酒2021年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量362.1萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)2.4%。從大單品上看，21年燕京U8持續(xù)維持高增勢(shì)頭，漓泉1998占比進(jìn)一步提升。從噸價(jià)上看，公司整體噸價(jià)提升8.4%至3090元/千升，基本符合預(yù)期，主要受益于公司全力打造燕京U8，并開(kāi)始主導(dǎo)低端產(chǎn)品升級(jí)。從噸成本來(lái)看，公司啤酒噸成本同比提升10.6%，略高于行業(yè)水平。從率來(lái)看，啤酒業(yè)務(wù)率同比下滑1.2pcts至38.9%，主要受到原材料上漲壓力，以及北京基地市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)烈度加大，公司尚未進(jìn)行大規(guī)模提價(jià)。燕京啤酒期間費(fèi)用率保持穩(wěn)定，凈利率微降至2.4%，扣非歸母凈利率穩(wěn)定在1.4%左右。

　　22Q1燕京業(yè)績(jī)符合預(yù)期，U8全年有銷(xiāo)售目標(biāo)具有較大達(dá)成率。燕京啤酒22Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收31億元，同比增長(zhǎng)11.66%，銷(xiāo)量/噸營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)3.5%/7.9%。22Q1銷(xiāo)量增長(zhǎng)3.5%，疫情擾動(dòng)下基本符合預(yù)期。其中，22Q1燕京U8銷(xiāo)量增長(zhǎng)70%+，基本完成一季度銷(xiāo)售目標(biāo)，主要系3月北京市場(chǎng)影響較小，全年銷(xiāo)量目標(biāo)可期。成本端來(lái)看，22Q1公司噸營(yíng)業(yè)成本提升7.3%，相較21年出現(xiàn)邊際放緩，主要系大麥成本開(kāi)始觸頂下滑所致。Q1是啤酒傳統(tǒng)淡季，在開(kāi)工率不足的情況下，公司整體率同比增長(zhǎng)0.4pct至34.5%。費(fèi)用端來(lái)看，22Q1公司銷(xiāo)售費(fèi)用率/管理費(fèi)用率下滑1.8%/1.1%，預(yù)計(jì)疫情期間部分渠道費(fèi)用延后投放，以及在內(nèi)部管理增益下費(fèi)用集約所致。22Q1公司實(shí)現(xiàn)歸母凈*83萬(wàn)左右，主要系土地出讓帶來(lái)2543萬(wàn)元資產(chǎn)處置損益所致。

　　管理層靴子平安落地，燕京啤酒22年國(guó)改或提速推進(jìn)。燕京啤酒公告推薦耿超為公司董事，并出現(xiàn)部分董監(jiān)高人員的調(diào)整。燕京啤酒于2019年提出五年增長(zhǎng)計(jì)劃，隨后由于管理層問(wèn)題改革出現(xiàn)一定停滯，本次管理層靴子落地重啟十四五改革征程。耿超歷任北京市國(guó)改辦主任、順義區(qū)主任等，具備豐富的國(guó)企改革實(shí)操經(jīng)驗(yàn)，預(yù)計(jì)后續(xù)在北京三年國(guó)改文件的指引下，加快推進(jìn)燕京啤酒的國(guó)改進(jìn)程。邊際來(lái)看，燕京啤酒在管理層方面積極改善信號(hào)不斷增多：1)21年12月加快推進(jìn)無(wú)名土地收儲(chǔ);2)21年開(kāi)始進(jìn)行大規(guī)模產(chǎn)銷(xiāo)分離;3)營(yíng)銷(xiāo)端更加積極。管理層落定之后，預(yù)計(jì)22年將是燕京啤酒改革力度的一年。

　　燕京啤酒經(jīng)營(yíng)效率邊際改善，維持“增持”評(píng)級(jí)。預(yù)計(jì)2022~2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收134.92/150.01/165.47億元，同增12.8%/11.2%/10.3%;實(shí)現(xiàn)歸母凈*至3.51/5.07/6.66億元，同增53.8%/44.5%31.5%，對(duì)應(yīng)PE55.13/38.16/29.02X?？紤]到公司關(guān)廠提效或超預(yù)期，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：燕京U8推廣不及預(yù)期;啤酒競(jìng)爭(zhēng)加劇;疫情反復(fù)。